商業(yè)地產(chǎn)

　　本周歐美銀行股，尤其是在SPDR標(biāo)普地區(qū)，（KRE）占據(jù)核心規(guī)模的美國(guó)小銀行表現(xiàn)相當(dāng)波動(dòng)。周五，ETF在10個(gè)交易日的第八天下跌，從周一到周五每天上下交替，并在2020年11月初以來(lái)不斷刷新近兩年半的最低水平。

　　那可能會(huì)讓人感到困惑。歸根結(jié)底，上周五硅谷銀行倒閉后，美聯(lián)儲(chǔ)緊急設(shè)計(jì)了一個(gè)新的銀行定期融資計(jì)劃。（BTFP），相當(dāng)于暫時(shí)解決了被摩根大通稱(chēng)為“隱形量寬QE，規(guī)?？赡芨哌_(dá)2萬(wàn)億美元”的小銀行“持有到期”債券投資組合被迫公開(kāi)出售時(shí)面臨的未實(shí)現(xiàn)凈虧損的困境。

　　與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)財(cái)政部和聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司FDIC聯(lián)合出手，確保加州硅谷銀行和紐約幣圈銀行SignatureBank所有儲(chǔ)戶(hù)的存款安全。周三，瑞士信貸的最大股東沙特國(guó)家銀行拒絕繼續(xù)增資，重新燃起了銀行業(yè)的危機(jī)，但立即得到了瑞士央行貸款最多500億瑞郎的支持。在政府的調(diào)解下，股價(jià)暴跌的加州第一共和銀行也獲得了美國(guó)11家大銀行300億美元的“存款”救濟(jì)。

　　按理說(shuō)，政府機(jī)構(gòu)和央行應(yīng)該有助于恢復(fù)投資者的信心，同行業(yè)銀行進(jìn)行“自救”，這也是周四歐美大型和地區(qū)銀行股普遍上漲的主要原因之一。這些銀行股為什么在周五會(huì)再次下跌？

　　有分析人士指出，這是因?yàn)殂y行的“流動(dòng)性危機(jī)”表面上暫時(shí)解除，但更低層次的“償付危機(jī)”仍在惡化。由于美國(guó)80%的商業(yè)地產(chǎn)貸款來(lái)自較小的區(qū)域性銀行，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)20世紀(jì)80年代以來(lái)最鷹派加息帶來(lái)的商業(yè)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)“反擊”小銀行，償付危機(jī)是最重要的。

　　空頭頭寸已經(jīng)瞄準(zhǔn)了宏觀經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)商業(yè)地產(chǎn)最薄弱的領(lǐng)域——辦公空間

　　自2008年美國(guó)住宅房地產(chǎn)市場(chǎng)次貸危機(jī)蔓延到信貸市場(chǎng)，進(jìn)而演變?yōu)槿蚪鹑谖C(jī)以來(lái)，各界觀察人士都在密切關(guān)注房地產(chǎn)領(lǐng)域是否會(huì)再次爆發(fā)雷聲。2020年新冠疫情爆發(fā)后，答案似乎更加清晰——下一個(gè)大空頭的聚集地似乎是商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域。

　　事實(shí)上，自2017年以來(lái)，投資/投機(jī)行業(yè)開(kāi)始一輪又一輪的賣(mài)空押注，目標(biāo)是購(gòu)物中心、酒店和酒店等商業(yè)地產(chǎn)?，F(xiàn)在，賣(mài)空者最大的火力狙擊手集中在辦公樓房地產(chǎn)和相應(yīng)的REIT（房地產(chǎn)投資信托基金）。

　　這表明，辦公樓房地產(chǎn)業(yè)主已成為美國(guó)房地產(chǎn)股周四跌幅最大的一類(lèi)，自2009年8月以來(lái)一直徘徊在最低水平。標(biāo)準(zhǔn)普爾1500寫(xiě)字樓REIT指數(shù)周四和周五均跌幅超過(guò)4%，刷新2009年以來(lái)近14年來(lái)最低水平，標(biāo)準(zhǔn)普爾1500綜合房地產(chǎn)指數(shù)同期跌幅不足2%。

　　與此同時(shí)，辦公巨頭股價(jià)暴跌，美國(guó)最受歡迎的房地產(chǎn)投資信托Vornadorealty本周累計(jì)下跌16%，至1996年底以來(lái)最低，HudsonPacific本周跌23%至歷史新低，Slgreen本周跌20%至2009年以來(lái)最低。周四大盤(pán)普遍上漲時(shí)，這些股市大幅下跌，周五集體下跌7%-9%，凸顯市場(chǎng)信心不佳。

　　此外，MarkitCMBX指數(shù)還跟蹤了25種商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券的一籃子價(jià)格。其“系列15”在辦公樓領(lǐng)域有33%的貸款敞口，其中BBB-子系列（全稱(chēng)CMBXS15BBB-）成為賭注商業(yè)辦公樓房地產(chǎn)暴跌的最有力工具，本周子指數(shù)屢創(chuàng)歷史新低。

　　美國(guó)小銀行正在醞釀一場(chǎng)大危機(jī)，商業(yè)地產(chǎn)成為“未點(diǎn)燃的導(dǎo)火索”

　　事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)暴力加息和新冠軍聯(lián)賽疫情突然擾亂了正常的生產(chǎn)和生活秩序，導(dǎo)致商業(yè)地產(chǎn)的下降，甚至擴(kuò)散到更廣泛的信貸市場(chǎng)，并不是“太陽(yáng)下的新事物”。

　　自2月以來(lái)，華爾街一直警告美國(guó)小銀行正在醞釀一場(chǎng)大危機(jī)?！鞍翁}卜帶泥”的溢出效應(yīng)很可能迅速拖垮看似穩(wěn)定的大銀行，重演2008年的危機(jī)。

　　商業(yè)地產(chǎn)長(zhǎng)期以來(lái)一直被評(píng)論界認(rèn)定為“暫時(shí)未點(diǎn)燃的導(dǎo)火索”，專(zhuān)家們只是試圖確定誰(shuí)是該領(lǐng)域壓倒駱駝的最后一根稻草。

　　從本周商業(yè)辦公樓房地產(chǎn)REIT信托基金、個(gè)股、抵押貸款抵押證券指數(shù)和衍生品等指標(biāo)的悲劇表現(xiàn)來(lái)看，答案似乎即將出現(xiàn)。

　　那么這個(gè)市場(chǎng)領(lǐng)域的現(xiàn)狀如何呢？綜合各方信息，可以了解到——

　　摩根士丹利資本國(guó)際實(shí)物資產(chǎn)部門(mén)發(fā)現(xiàn)，去年第四季度，北美、亞洲、澳大利亞、歐洲18個(gè)大城市的辦公、工業(yè)、零售地產(chǎn)指數(shù)環(huán)比下降0.5%，即2009年以來(lái)全球商業(yè)地產(chǎn)價(jià)格首次開(kāi)始下跌，代表著在全球央行加息風(fēng)暴下，連續(xù)13年上漲的商業(yè)地產(chǎn)終于降溫。

　　在交易方面，據(jù)商業(yè)地產(chǎn)分析公司Greenstret統(tǒng)計(jì)，美國(guó)寫(xiě)字樓近12個(gè)月降價(jià)25%。寫(xiě)字樓市場(chǎng)的交易活動(dòng)降至冰點(diǎn)。根據(jù)MSCIRealassets的數(shù)據(jù)，今年1月的銷(xiāo)售交易量是自2010年以來(lái)同月最低的。

　　與此同時(shí)，疫情使家庭辦公和混合辦公成為一種趨勢(shì)。美國(guó)企業(yè)激增的裁員潮和辦公場(chǎng)所費(fèi)用的減少，使得辦公樓的租賃問(wèn)題越來(lái)越嚴(yán)重。

　　咨詢(xún)公司戴德梁行預(yù)計(jì)，到2030年，需求下降將使美國(guó)辦公空間供應(yīng)過(guò)剩3.3億平方英尺，大致相當(dāng)于華盛頓市所有辦公面積的總和。截至2月底，紐約和舊金山辦公樓的平均入駐率僅為疫情前水平的44%至47%，突出了供應(yīng)過(guò)剩的結(jié)構(gòu)性危機(jī)。

　　當(dāng)美國(guó)利率達(dá)到5%大關(guān)時(shí)，找不到租戶(hù)的辦公樓業(yè)主的錢(qián)包在不斷流血，然后債務(wù)違約是不可避免的。根據(jù)美國(guó)抵押貸款銀行家協(xié)會(huì)MBA的數(shù)據(jù)，辦公樓業(yè)主今年將面臨近920億美元的債務(wù)到期，另外580億美元將于2024年到期。

　　一個(gè)令人擔(dān)憂的現(xiàn)象是，辦公業(yè)主似乎有點(diǎn)破碎的前兆，只是選擇違約部分債務(wù)，將底層辦公資產(chǎn)作為抵押品轉(zhuǎn)移給債權(quán)人，甚至債券巨頭PIMCO和資產(chǎn)管理巨頭黑石商業(yè)房地產(chǎn)基金開(kāi)始這種“騷操作”，擔(dān)心引起群體從眾心理。

　　幾年前，通過(guò)賣(mài)空與購(gòu)物中心商業(yè)地產(chǎn)相關(guān)的債務(wù)，獲得119%回報(bào)率的對(duì)沖基金Polpocapitalmanagement指出，短期內(nèi)，辦公空間質(zhì)量差（如舊建筑）、地理位置有缺陷的辦公樓有很大的下降空間。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，到期債務(wù)價(jià)值將大大降低，并伴隨著拖欠貸款的風(fēng)險(xiǎn)。

　　越來(lái)越多的專(zhuān)家和機(jī)構(gòu)警告辦公樓物業(yè)貸款拖欠率上升，大銀行難以避免

　　DBRS晨星DBRS國(guó)際評(píng)級(jí)公司（DBRSMorningstar）今年2月，貸款人對(duì)為舊辦公樓提供融資越來(lái)越謹(jǐn)慎。由于利率的上升降低了貸款量，美國(guó)新的商業(yè)抵押貸款支持證券的銷(xiāo)售量有所下降。

　　美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司主席Martingruenberg在3月份表示，有早期跡象表明，CMBS辦公物業(yè)拖欠率（商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券）開(kāi)始上升。

　　從上述風(fēng)險(xiǎn)敞口的比例來(lái)看，一旦商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域的債務(wù)違約集中爆發(fā)，這些小銀行首當(dāng)其沖。與此同時(shí)，就連黑石等資產(chǎn)管理巨頭的CMBS也開(kāi)始違約。一些分析人士擔(dān)心：“一旦小銀行倒閉，大銀行就不遠(yuǎn)了?！?/p>

　　難怪在硅谷銀行倒閉后的短短一周內(nèi)，華爾街對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的期望突然從樂(lè)觀的“不著陸”轉(zhuǎn)變?yōu)楸^的“硬著陸”。

　　阿波羅全球管理公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家TorstenSlen?k直言：

　　小型銀行占美國(guó)經(jīng)濟(jì)貸款總額的30%，而區(qū)域性和社區(qū)性銀行可能需要幾個(gè)季度來(lái)修復(fù)其資產(chǎn)負(fù)債表。

　　由于區(qū)域性銀行在美國(guó)信貸擴(kuò)張中發(fā)揮著關(guān)鍵作用，這可能意味著即使美聯(lián)儲(chǔ)今年晚些時(shí)候開(kāi)始降息，企業(yè)和家庭的貸款標(biāo)準(zhǔn)也將大大收緊。

　　分析人士認(rèn)為，這可能會(huì)形成一個(gè)惡性循環(huán)。通常，銀行控制貸款的觸發(fā)因素是信貸風(fēng)險(xiǎn)——經(jīng)濟(jì)疲軟導(dǎo)致更多的貸款成為不良貸款，增加不良貸款刺激銀行減少貸款，從而進(jìn)一步削弱經(jīng)濟(jì)。